广告仍然强劲，AI正在改变资本需求

Meta广告越来越赚钱，但AI投资正在改变这门生意

Meta的广告业务仍然在高速增长，但这家公司正在经历一场不容忽视的经济结构变化。

2026年第三季度，Meta营业收入同比增长26%，达到646亿美元。其中，广告收入超过630亿美元，仍然贡献了集团绝大部分收入。每天使用Facebook、Instagram等Meta应用的用户已经达到36.4亿。广告展示次数增长10%，平均广告价格提高14%，说明Meta不仅维持了庞大的用户基础，也在继续提高平台流量的商业化效率。

但与此同时，第三季度资本开支达到349亿美元，超过了同期328亿美元的经营现金流。公司自由现金流因此转为负21亿美元。

这并不意味着Meta的广告业务已经失去盈利能力。恰恰相反，它仍然是全球最具现金创造能力的数字广告业务之一。真正值得关注的，是Meta正在利用成熟广告业务创造的现金，持续扩大对AI算力、基础设施和新产品的投入。而这些投资中，只有一部分已经形成可以观察的经济回报，另一些仍需要未来的商业成果来证明其价值。

Meta已经证明AI能够改善广告业务，但尚未证明不断扩大的AI资本投入，都能够获得足以支持其成本的长期回报。

一、广告增长依然强劲，但利润转化效率开始承压

第三季度，Meta实现营业收入646.01亿美元，同比增长26%；广告收入630.61亿美元，同比增长约26%。同期，Meta旗下应用的每日活跃用户达到36.4亿，同比增长3%。

用户增长速度与广告收入增长速度之间存在明显差异。当用户规模只增长3%，广告收入却能够增长约26%，意味着公司获得收入增长的主要方式，已经不仅是吸引更多用户，而是从现有用户活动中创造更多商业价值。

这种变化可以通过两个指标进一步观察。第三季度，Meta平台广告展示次数同比增长10%，平均广告价格同比上涨14%。广告展示次数增长，可能来自用户活跃度提高、更多广告展示机会，以及广告产品和展示资源配置变化。平均广告价格提高，则可能反映广告需求、投放效果和广告组合等因素改善。两者共同推动广告收入扩张。

Meta管理层认为，AI推荐系统的改进正在提高用户参与度和广告投放效率。公司披露，部分推荐模型更新已经带来Facebook及Instagram相关产品观看时长的改善。这为AI应用能够创造经营价值提供了现实证据。

不过，广告价格上涨和收入增长并不能全部归因于AI。广告主预算、市场竞争、产品组合以及用户行为变化，都可能产生影响。因此，现有证据支持AI正在帮助Meta改善广告业务，却不足以精确计算AI投资在本季度创造了多少新增利润。

更重要的是，收入增长并没有带来同等幅度的经营利润增长。第三季度，Meta披露的GAAP营业利润为129.88亿美元，同比下降37%，营业利润率由去年同期约40%降至20%。但这一结果受到一笔重大诉讼费用的影响。

公司在本季度确认了98.9亿美元与美国州检察长和解协议相关的费用。如果剔除这笔费用，季度营业利润约为228.78亿美元，同比增长约11%。这说明，不能直接根据GAAP营业利润下滑37%，认定Meta核心业务已经显著恶化。

但另一个事实同样值得重视。即使剔除这笔特殊诉讼费用，Meta营业利润增长约11%，仍然明显低于26%的收入增长；对应营业利润率约35.4%，低于去年同期的约40.1%。剔除相关费用后，集团当季经营费用同比仍增长约36%。

因此，Meta广告收入增长是真实的，部分AI应用也已经产生积极效果，但公司为了支持现有业务和未来AI能力而承担的费用增长更快，正在压低收入向营业利润转化的比例。

Meta目前面临的并不是广告卖不出去，而是为了维持竞争力和开拓下一阶段增长，正在付出越来越高的成本。

二、AI已经带来收益，但两类投资不能混为一谈

讨论Meta的AI投资，首先需要区分两种不同的经济活动。

第一种，是使用AI改善已经成熟的广告业务。Meta拥有庞大的用户网络、广告客户和商业化体系。AI能够帮助平台改进内容推荐、广告匹配及投放效果，使广告主以更高效率接触潜在客户。这些技术改善可以直接嵌入现有业务。

如果更好的推荐系统提高用户参与度，更准确的广告匹配改善广告主投资回报，平台就有机会在现有用户基础上获得更多广告收入。这一经济机制相对清晰。而且，Meta已经通过广告展示次数、广告价格和收入增长，提供了部分支持性证据。

第二种投资，则是建设更大规模的AI基础设施，并尝试创造尚未成熟的新产品和收入来源。这其中包括大模型训练、推理服务、计算能力建设，以及AI助手和面向企业的新服务。与传统广告算法升级相比，这些项目通常需要更庞大的算力资源和持续投入。但它们的经济回报并不一定能够立即体现。

Meta在第三季度强调了Muse和Muse Wonder等新产品取得的进展。根据管理层在财报电话会议上的披露，Muse推出约一个半月后，在美国和加拿大的注册用户已超过1000万，约四分之一完成设置的用户会在某一天使用该产品。

这些属于管理层披露的早期采用情况，可以说明产品已经吸引了一部分用户，却不能直接证明它已经建立可持续的盈利模式。Meta还表示，新AI业务可能从2027年开始贡献增量收入。这里必须区分已经实现的广告业务收益，与管理层预计未来可能获得的新业务收入。

用户增长证明有人愿意尝试产品，但企业最终需要回答的是：用户愿意支付多少费用，提供服务需要消耗多少算力，以及收入能否覆盖持续的运营和基础设施成本。尤其是AI助手等推理密集型产品，用户使用越频繁，计算资源消耗也可能越大。

如果单位服务成本下降足够快，规模扩大就可能改善盈利能力；但如果收入增长始终无法覆盖计算和运营成本，用户越多也未必意味着经济价值越高。目前，Meta尚未公布足以完整评估Muse单位经济效益的数据。

管理层对于未来成本下降和产品商业化保持信心，但这种信心本身不能替代最终的财务结果。因此，我们有理由肯定Meta在成熟广告业务中的AI应用成果，却仍需要独立验证其新一代AI产品能够形成多大的新增经济价值。

三、资本开支349亿美元，自由现金流为什么转负？

第三季度，Meta经营现金流达到327.9亿美元。对于多数企业而言，这已经是极为可观的现金创造规模。但Meta同期资本开支，包括融资租赁本金支付，达到349.1亿美元。按照公司披露的非GAAP自由现金流口径，经营现金流扣除相关资本支出后，自由现金流为负21.2亿美元。

这意味着，即使成熟业务仍在持续创造大量现金，本季度的基础设施投资规模已经超过了当期经营活动提供的现金。而这种变化并非首次出现。

2026年第二季度，Meta经营现金流约318.6亿美元，资本开支约310.8亿美元，自由现金流仅为7.84亿美元。到第三季度，自由现金流进一步转负。连续两个季度的表现表明，Meta的资本投入已经明显改变了现金流结构。

但我们不能因此断言，公司正在依靠烧钱维持亏损业务。资本开支与日常经营费用具有不同的经济性质。数据中心、服务器和网络基础设施可能在未来多个年度提供服务，其经济价值不应仅以购置当季产生的现金流衡量。

如果这些资产能够提高广告业务效率，或者支持未来足够规模的AI服务收入，那么今天的资金流出，可能换来未来多年的收益。问题在于，这种回报尚未完全实现。

Meta将2026年全年资本开支指引收窄至1350亿—1450亿美元，此前为1300亿—1450亿美元。这一数额包括融资租赁本金支付，不应简单等同于所有现金资本支出，也不能全部归类为某一项AI项目的成本。

Meta目前的基础设施建设既服务于核心业务，也服务于不断扩大的AI训练、推理及新产品需求。这恰好增加了投资回报评价的难度。成熟广告业务的基础设施投入，可以通过广告收入、用户参与度和运营效率进行观察；但面向未来的计算能力建设，其价值需要等到新产品形成规模或技术优势转化为商业收入之后，才能更充分地评估。

还需要考虑一项容易被忽略的成本：折旧。企业购买服务器时，现金可能在较早阶段大量流出，相关资产成本则通过未来多个会计期间的折旧进入利润表。如果基础设施规模持续扩大，即使未来资本开支增长放缓，已经形成的资产仍可能继续产生较高的折旧和运营成本。

因此，对Meta资本配置的评价，不能只看未来收入是否增长，还需要看新增收入能否覆盖基础设施折旧、能源、维护及相关技术运营成本。

AI投资真正的财务检验，不是今天买了多少算力，而是这些算力未来能够创造多少扣除全部相关成本后的经济收益。

四、Meta有能力继续投资，但资金来源正在变得重要

Meta目前仍然拥有较强的财务资源。截至2026年9月底，公司持有824.5亿美元现金、现金等价物及有价证券。这意味着，即使第三季度自由现金流转负，也不能立即认定Meta面临严重的短期流动性困难。成熟广告业务仍然创造大量经营现金流，公司也拥有一定的融资能力。

但财务资源充裕，并不意味着资本投入没有经济成本。资金用于建设AI基础设施之后，就不能同时用于其他投资、偿债、股票回购或向股东分配。如果新项目未来能够创造更高回报，这种资源重新配置可能是合理的；如果新增项目长期未达到预期，股东就需要承担相应的机会成本。

这一问题在Meta最新的资本结构安排中变得更加突出。Meta在公布财报的同时，宣布计划于2027年1月设立新的C类普通股。根据公司披露，C类股票将公开交易，但不附带投票权。董事会计划在相关安排生效后，向现有A类和B类股东按每股分配一股C类股票的方式派发一次性股票股息。

初始分配不会直接改变现有股东之间的相对经济权益和投票权比例。但这项设计具有更长远的意义。未来，Meta可以使用C类股票进行融资、员工股权激励或收购，而不必按照相同方式增加外部股东的投票权。

从公司的角度看，这提高了资本配置和融资安排的灵活性。对于希望长期控制企业战略方向的管理层而言，它也有助于在扩大经济权益持有人范围的同时，维持既有控制结构。

但从普通股东角度看，仍然存在一个需要关注的问题：未来新增股票发行可能稀释经济权益，却不一定带来相应的表决权变化。

需要强调的是，新设C类股票并不等于公司已经完成新的股权融资，也不意味着现有股东在初始分配时立即遭受经济稀释。真正的影响取决于未来是否发行更多股份、以什么价格发行，以及获得的资金最终创造了多少价值。

对于正计划持续扩大AI投资的Meta，这一资本结构变化值得与基础设施投资规模放在一起观察。它表明，公司正在为未来资本需求增加更多选择，而长期股东的经济回报，也将越来越依赖管理层对这些资源的配置效率。

五、Reality Labs亏损收窄，并不意味着AI投资压力正在下降

Meta第三季度Reality Labs业务收入约4.43亿美元，营业亏损约41.29亿美元。这一亏损较去年同期有所收窄，但规模仍然很大。

管理层预计，Reality Labs在2026年全年亏损约180亿—190亿美元，并计划在2027年将亏损缩减至约150亿美元。这表明Meta正在调整资源配置，希望减少部分虚拟现实和增强现实相关业务的亏损，并将更多资源转向AI等优先领域。

从资本纪律的角度，缩减长期亏损业务的投入，可能是积极变化。但减少一个项目的亏损，并不能自动证明转向的另一个项目能够创造更高回报。两者仍然需要分别检验。

Reality Labs过去的持续投入，提醒我们一个现实：即使一家大型科技公司拥有先进技术和庞大资源，也不能保证所有长期技术投资都能按预期实现商业化。

AI当然可能具有更广泛的应用场景，而且Meta已经在广告业务中证明了部分AI技术的经济价值。但面向新产品和新收入来源的投资，仍然需要接受相同的经济约束。一项技术可以有很高的使用价值，却不一定能够让投资者获得与资本投入相匹配的回报。

未来，Meta若能够将部分低回报投资转向更高回报业务，将有利于整体资本效率。反过来，如果只是将资源从一个长期亏损项目，转移到另一个尚未建立明确盈利机制的项目，那么经营费用结构可能发生变化，但股东面临的资本配置问题并未消失。

这是为什么我们不能简单以Reality Labs亏损收窄，为Meta整体AI投资提供充分背书。

六、诉讼费用应单独处理，但不能从股东回报中消失

第三季度财报还有一个容易干扰判断的重要项目。Meta确认了98.9亿美元与美国州检察长和解协议相关的费用。公司披露，2026年8月达成的相关协议涉及52名州检察长，潜在付款总额最高约185.9亿美元。

协议还包含分期付款及特定条件安排，最终实际支付金额与时间不能直接由本季度确认的费用推算。这笔费用显著影响了当季GAAP营业利润。

如果为了研究广告业务的正常经营能力，将其与持续发生的技术和运营成本分开分析，是合理的。但从企业长期经济回报的角度，相关法律责任不能因此被视为不存在。

诉讼费用的会计确认，与未来实际现金支付可能发生在不同时间。即使某个季度的正常业务利润表现较好，相关付款仍可能在后续期间消耗企业现金。而且，Meta面临的法律和监管风险并未因为这一协议而全部结束。

2025年同期净利润也受到异常高额所得税费用影响，当期有效税率约为87%。相比之下，2026年第三季度有效税率约为24%。因此，本季度GAAP净利润同比增长264%，不能被直接理解为核心经营盈利能力增长了同样幅度。

同样，剔除本季度诉讼费用后的利润，也不能被直接视为股东最终能够获得的经济收益。一家公司可能拥有健康的核心业务，同时承担较高的历史法律责任和未来监管成本。

正确评价Meta，需要同时承认这两个事实，而不是为了得到更乐观或更悲观的结论，只选择其中一个。

七、未来最重要的分歧：AI是提高资本效率，还是提高资本需求？

目前，对Meta最有力的积极解释是，AI正在同时改善现有业务，并为未来创造新的增长机会。

成熟广告业务已经拥有庞大的用户基础、广告客户和支付体系。只要AI能够进一步提高推荐质量、广告匹配效率和用户参与度，Meta就可能持续扩大每位用户所创造的收入。这是已经获得部分现实证据支持的方向。

而随着AI模型能力提高，公司也可能利用现有产品和商业关系，推出面向消费者与企业的新服务。如果这些业务能够逐渐形成稳定收入，并且单位服务成本持续下降，那么今天的大规模基础设施投入就可能转化为未来更强的盈利能力。

这一解释具有合理的商业逻辑。但另一个解释同样不能忽略。

在AI技术快速变化的环境下，企业可能必须持续购买更强的计算设备、建设更多数据中心，并承担不断上升的能源、折旧和运营支出，才能维持自身的竞争位置。部分投入可能确实带来额外收入，另一部分投入却只是避免现有业务落后于竞争对手的必要成本。

两种投入的经济回报并不相同。如果企业每年都需要大幅增加资本投入，才能维持原有增长速度，那么即使收入持续增长，其可供股东使用的现金和长期资本回报率也可能受到压制。

这并不必然意味着投资失败。但它意味着，我们不能仅凭营业收入继续增长，就判断资本配置已经成功。

对Meta而言，真正需要验证的，是AI推动的新增收益，能否在覆盖新增运营费用、折旧和资本成本之后，继续提高企业长期经济价值。

未来几个季度，最有判别力的结果，是广告业务的正常经营利润率能否企稳，以及资本支出增速与经营现金流之间能否逐渐形成更可持续的关系。

管理层预计2027年仍将积极投资，却尚未提供明确的全年资本开支数字。因此，目前还无法可靠地推算下一年的自由现金流。Muse及其他AI产品未来能否形成可以单独核验的收入与利润，也将成为区分两种解释的重要依据。

如果广告效率继续提高，新产品开始贡献真实利润，同时资本投入增速逐步下降，那么Meta的长期投资价值将得到更强支持。如果投入规模持续扩大，经营利润率仍然承压，而新业务始终无法证明盈利能力，那么即使Meta保持较高的收入增长，对其资本配置效率的评价也需要下调。

结语

Meta依然拥有一门极具盈利能力的广告生意。

36亿以上的每日活跃用户、不断改善的广告展示与定价能力，以及持续增长的广告收入，都说明其商业体系仍然具有强大的现实竞争力。AI技术已经开始在其中发挥积极作用。这一点不应因为资本开支上升或季度自由现金流转负而被否定。

但同样不能因为AI改善了广告业务，就认定所有AI基础设施投资都已经证明了合理回报。第三季度349亿美元的资本开支，超过了同期经营现金流。这是一个真实的经济变化，也意味着Meta正在将更多当期现金收入转化为需要在未来多年逐步取得回报的资本资产。

新的AI产品拥有增长潜力，但商业模式仍待验证；Reality Labs正在调整投入方向，但历史亏损并没有因此变成回报；新设无投票权C类股份则为未来资本安排增加了灵活性，也提出了新的股东权益问题。

因此，我们有充分依据肯定Meta广告业务的经营质量，却还没有足够证据确认当前不断扩大的AI投入，整体上已经形成合理的长期资本回报。

Meta真正需要证明的，不是AI有没有用，而是AI创造的新增经济价值，最终能否超过为了获得这些收益而持续付出的资本成本。

当一家原本拥有强大现金创造能力的数字平台，开始持续投入巨额资金建设计算基础设施时，评价它的方式也必须随之改变。未来决定其股东回报的，不再只是广告收入能增长多快，还包括这些增长需要投入多少资本，以及最终能够留下多少现金。

这才是Meta第三季度财报揭示的更重要变化。

资料来源与统计口径

本文主要依据Meta Platforms于2026年10月21日发布的第三季度未经审计财务结果、2026年第二季度业绩公告、第三季度财报电话会议，以及公司关于C类普通股安排的初步信息声明。

文中GAAP营业利润与剔除第三季度特定诉讼费用后的分析数值分别处理。后者仅用于比较经营变化，不代表公司全部正常化盈利能力。自由现金流采用Meta披露的非GAAP口径，即经营现金流减固定资产购置及融资租赁本金支付。

有关2027年AI业务收入、Reality Labs亏损和资本投入的表述，均属于管理层预测或计划，不视为已经实现的经营结果。

主要资料来源：

• Meta 2026年第三季度正式业绩公告及财务报表 ↗
• Meta 2026年第三季度财报电话会议记录 ↗
• Meta 2026年第二季度业绩公告 ↗
• Meta新设C类普通股初步信息声明 ↗
• Meta关于州检察长和解协议的官方说明 ↗